РОЗДІЛ І
ТЕОРИТИЧНІ ТА МЕТОДОЛОГІЧНІ ОСНОВИ ПРОВЕДЕННЯ АНДЕРАЙТИНГУ

1.1. Сутність та значення андерайтингу, як додаткової операції банків
Андерайтинг є перспективним напрямом розвитку банківського сектору, який дає змогу збільшити комісійні доходи банків завдяки додатковому використанню потенціалу та досвіду працівників.
Практика доводить, що акціонерному товариству, навіть великому, важко самостійно вирішувати всі питання, пов’язані з емісією та обігом своїх цінних паперів. Така діяльність змушує утримувати спеціальний фондовий відділ, який повинен постійно, на високому професійному рівні займатися питаннями ринку цінних паперів. В Україні переважна більшість емітентів розміщує їх не самостійно, а за допомогою професіоналів, які спеціалізуються на проведенні операцій із цінними паперами. Такі професіонали можуть належно підготувати і розмістити випуск цінних паперів, а також забезпечити підтримку їхньої ліквідності на вторинному ринку. В нашій країні професіоналами-андерайтерами здебільшого є банки.
Саме участь банків або інших професіоналів фондового ринку (інвестиційних компаній, брокерських фірм, фінансових компаній) у розміщенні цінних паперів інших емітентів на первинному ринку характеризується процедурою андерайтингу.
Андерайтинг, з точки зору учасників операції та її економічної сутності, це посередницька операція з розміщення цінних паперів нових випусків на первинному ринку цінних паперів; здійснюється андерайтерами – фізичними або юридичними особами, які гарантують емітентові акцій або інших цінних паперів їх розміщення на ринку на узгоджених умовах.[1]
Згідно українського законодавства, андерайтинг - купівля на первинному ринку цінних паперів з наступним їх перепродажем інвесторам; укладання договору про гарантування повного або часткового продажу цінних паперів емітента інвесторам, про повний чи частковий їх викуп за фіксованою ціною з наступним перепродажем або про накладання на покупця обов'язку робити все можливе, щоб продати якомога більше цінних паперів, не беручи зобов'язання придбати будь-які цінні папери, що не були продані.[4]
Сам термін „андерайтинг” (underwriting) виник у часи становлення морського страхування, коли купець у якості третьої особи ставив свій підпис (write) під (under) сумою та компонентами ризику, які він дав змогу покрити.
Андерайтер – це професійний з достатнім ступенем кваліфікації учасник ринку цінних паперів, які обслуговують та гарантують в тому чи іншому обсязі емісію цінних паперів емітента, здійснюючі їх купівлю для подальшого перепродажу широкій публіці.
Цей вид діяльності є традиційним для таких видів фінансових установ, як інвестиційно-банківські інститути, і в основі цього виду діяльності, тобто сутністю її є придбання цінних паперів, випущених корпораціями або державою, що відчувають потребу в капіталі, і продаж їх кінцевим інвесторам, у яких є вільні кошти, тобто, виходячи з цього, інвестиційні банки визначаються, як інститути, що гарантують емісію і розміщення цінних паперів. В західній економічній літературі терміни „інвестиційний банкір” та „андерайтер” протягом тривалого часу використовувались, як синоніми. Але авжеж діяльність цих установ проведенням даного виду операцій не обмежується.
На сьогоднішній момент операція андерайтингу включає в себе, як правило, загалом весь процес розміщення цінних паперів емітента. Це маркетингові дослідження, тобто оцінка потенціального попиту на папери, ціноутворення – по якій ціні потенціальний інвестор може придбати цю акцію, і на кінець, підбір інвесторів та безпосереднє розміщення і продаж їх первинному власнику.
Але андерайтинговою послугою вважається будь-який комплекс послуг з нижче перерахованих:
1. андерайтер консультує емітента про час, термін, обсяги та інші характеристики емісії: тобто проводиться підготовка емісії, яка складається:
• з допомоги в реорганізації компанії;
• конструювання емісії сумісно з емітентом, юридичними фірмами, інвестиційними консультантами;
• оцінювання емітента;
• оцінки цінних паперів, що будуть емітуватися;
• встановлення зв’язків між емітентом та ключовими інвесторами, членами синдикату (консорціуму з емісії цінних паперів);
2. андерайтер здійснює викуп частки емісії або всього обсягу емісії цінних паперів у емітента;
3. розміщує емісію серед інвесторів:
• пряме розподілення емісії (продаж безпосередньо інвесторам);
• продаж через емісійний синдикат;
• гарантування ризиків;
• підтримка курсу цінного паперу на вторинному ринку в період первинного розміщення;
4. після ринкова підтримка цінних паперів (підтримка курсу цінного паперу на вторинному ринку, як правило, здійснюється на протязі одного року);
5. аналітична та дослідницька підтримка цінних паперів (контроль динаміки курсу цінного паперу та факторів, що на нього впливають).
Основним елементом андерайтингу є викуп цінних паперів у емітента. У процесі викупу емітент вчасно отримує визначену суму коштів, необхідну для подальшої діяльності, а посередник (андерайтер) приймає на себе ризики щодо розміщення цінних паперів на ринку. Успішне проведення андерайтингу передбачає викуп цінних паперів за нижчою ціною і подальше розміщення їх на ринку за вищою ціною. Різниця між цінами викупу та розміщення , помножена на кількість цінних паперів (за вирахуванням витрат на розміщення цінних паперів на ринку), є прибутком андерайтера.
Вибір андерайтера також є важливою частиною підготовки емісії цінних паперів. Компанія, яка планує випуск цінних паперів, повинна вибрати такого андерайтера, кваліфікація та досвід якого в найбільшому ступені відповідали б його вимогам. Залучення андерайтера для здійснення емісії не є обов’язковим, однак для емітента, який не має достатнього досвіду роботи на фондовому ринку і не володіє технікою емісії цінних паперів, використання андерайтингу для розміщення цінних паперів є гарантією успішної емісії.
При підготовці емісії андерайтер надає різноманітні консультації компанії, розпочинаючи з консультацій з приводу реорганізації (часто емісія пов’язана з реорганізацією компанії) та зміна структури капіталу компанії, до вирішення організаційних питань. Сюди входить і конструювання випуску цінних паперів, і оцінка емітента і цінних паперів емітенті, і підготовка проспекту емісії.
Після державної реєстрації випуску починається розміщення цінних паперів, яке андерайтер здійснює як прямий викуп усього або частини випуску емітента, або розміщує цінні папери через емісійний синдикат, або розміщує шляхом пошуку інвесторів і пропозиції широкій публіці.
Після ринкова підтримка цінних паперів означає, що андерайтер бере на себе зобов’язання по підтримці курсу даних цінних паперів на вторинному ринку, як при первинному розміщенні, так і після його завершення. Андерайтер „тримає” ціни, щоб не допустити виникнення ситуації, коли папери на вторинному ринку можна купити дешевше, ніж при їхньому первинному розміщенні. Андерайтер, у цьому випадку, приймає на себе значний ризик, так як у випадку зниження ринкової ціни він несе великі втрати.
При неправильній оцінці ризиків по конкретній емісії та емітенту андерайтер може не розмістити цінні папери на ринку за ціною, що забезпечить прибутковість операції. Часто для розподілу ризиків фірми-андерайтери організовують андерайтингові синдикати (механізм цього процесу буде викладено нижче), а для розширення кола інвесторів – групи по продажу, які включають не тільки андерайтингові синдикати, а й інші фірми, що не входять до складу синдикатів. Ці фірми, як правило, купують цінні папери за ціною, більшою за ціну викупу і меншою за ціну розміщення на ринку.
Аналітична та інформаційна підтримка емітента андерайтером означає, що консультант (андерайтер) постійно відслідковує кон’юнктуру ринку, стан факторів, які впливають на ринок в цілому та на курс даних цінних паперів.
Таким чином можна зробити висновок, що андерайтинг – комплекс послуг, які надаються професійним учасником ринку цінних паперів емітенту у зв’язку з емісією цінних паперів. Не випадково на розвинутих ринках цей вид діяльності вважається престижним та високодохідним, його здійснюють тільки найбільші та найнадійніші компанії, які мають змогу якісно виконати усі перелічені функції.[2]
Тому в умовах нерозвиненості ринку цінних паперів, фінансових послуг та фінансового ринку України загалом, потрібно зазначити, що саме українські банки і є основними суб’єктами проведення такої операції, як андерайтинг, тобто банки виступають, як фінансові посередники.[1]
Але нажаль такими особливостями андерайтингу та функціонування інвестиційних компаній (в нашому випадку банків) в умовах ринку, що розвивається, залишаються невирішеними проблеми:
• недостатня капіталізація фінансових посередників, невпевненість у ліквідності та майбутній динаміці курсу цінних паперів емітента призводять до переважного використання такого виду андерайтингу, який має назву „на базі найкращих зусиль” (або специфіка – „з відкладеним викупом”, тобто викупом цінних паперів емітента по мірі їхньої реалізації банком публіці);
• емісійні синдикати майже не формуються – емітенти частіше всього працюють з окремими інвестиційними компаніями (банками), які не пов’язані одна з одною; значно більша доля емісії (у порівнянні з міжнародною практикою) розміщується емітентами напряму, через свої фондові відділи, не залучаючи фінансових посередників; відсутній конкурентний андерайтинг;
• вимога первинного розміщення акцій за єдиною ціною затрудняє формування інвестиційних синдикатів (члени яких – по причині нерівності обов’язків та ризиків, які вони прийняли на себе у відношенні викупу цінних паперів у емітента – повинні придбавати у останнього цінні папери за різними цінами, отримуючи і різний прибуток при перепродажу їх інвесторам за ціною синдикату);
• для первинного розміщення використовуються такі професійні учасники фондового ринку, як фондові біржі (що не має місця у країнах з розвиненими фондовими ринками), розміщення відбувається у більшості в межах регіонального ринку;
• великі емітенти виступають самостійно в ролі організаторів та менеджерів емісійних синдикатів, диктуючи при цьому фінансовим посередникам свої умови чи використовуючи у якості членів синдикату дочірні фірми.[2]
Андерайтинг усе ширше входить у практику українських банків. Існують певні перешкоди на шляху подальшого активного розвитку цього ринку послуг, а саме: недостатнє правове регулювання даного виду банківських послуг, слабкий розвиток ринку цінних паперів в Україні. Однак андерайтинг є перспективним напрямом розвитку банківського сектору, який дає змогу збільшити комісійні доходи банків завдяки додатковому використанню потенціалу та досвіду працівників.[1]
Окрім банків, андерайтинг вигідний і підприємствам – емітентам, оскільки емісійна позика дає змогу:
• диверсифікувати запозичення компанії за рахунок звернення до широкого кола інвесторів;
• структурувати умови виплат доходів і погашення цінних паперів відповідно до інтересів підприємства – емітента;
• залучити фінансові ресурси без втрати контролю над підприємством;
• зменшити обсяги виплат при достроковому викупі цінних паперів на ринку;
• отримати прямий доступ до ринку капіталів, здешевіти вартість запозичення;
• залучити фінансові ресурси на різні терміни, у тому числі й довгострокові;
• гнучкіше структурувати грошові потоки підприємства і використовувати власні облігації для оптимізації оподаткування;
• підвищити імідж підприємства на ринку, створити йому ім’я та кредитну історію, що полегшить його вихід на міжнародні ринки капіталів.[2]

1.2.Види андерайтингу та  їх модифікації
У світовій практиці використовуються різні види андерайтингу. Усі вони можуть використовуватись і на українському ринку фінансових послуг:
1. Андерайтинг „на базі твердих зобов’язань” (гарантований андерайтинг).
Передбачає проведення операцій з розміщення випуску цінних паперів власним коштом. У такому разі банк діє як дилер. Операція з викупу нового випуску цінних паперів і їх подальшого продажу індивідуальним та інституційним інвесторам називається підпискою.
Банк здійснює підписку на весь випуск цінних паперів або на його частину, викуповує їх за єдиною ціною. Надалі такі цінні папери продаються за вищою ціною. При цьому андерайтер за умовами угоди з емітентом має тверді зобов’язання щодо викупу всього випуску або його частини. Тому навіть якщо частину цінних паперів не буде розміщено серед інвесторів, банк зобов’язаний їх придбати. Таким чином, він бере на себе фінансові ризики, пов’язані з розміщенням цінних паперів. Якщо момент первинного розміщення збігається з різким падінням курсів на вторинному ринку, андерайтер, який викуповує цінні папери за фіксованою ціною, може понести значні збитки. По причині зависоких ризиків андерайтинг на базі твердих зобов’язань при інших рівнозначних умовах коштує для емітента набагато дорожче, ніж інший вид андерайтингу, який має назву „на базі найкращих зусиль”.
2. Андерайтинг „на базі найкращих зусиль” (звичайне посередництво).
У цьому випадку андерайтер зобов’язується докласти максимум зусиль для розміщення якомога більшої кількості цінних паперів. Тобто банк виступає як брокер (купівля – продаж цінних паперів за рахунок і за дорученням клієнта). Банк – андерайтер не має зобов’язання щодо викупу нерозміщеної частини емісії, тобто всі фінансові ризики, пов’язані з розміщенням випуску, цілковито покладено на емітента, а андерайтер отримує комісійні за ту кількість цінних паперів, яку він реалізував. Нереалізована частина емісії повертається емітенту.
Невеликі банки і торговці цінними паперами на Україні віддають перевагу андерайтингу „на базі найкращих зусиль”.
3. Обмежений андерайтинг (50/50 або частковий викуп).
За цього виду андерайтингу банк розміщує цінні папери як брокер, але гарантує емітенту викуп нерозміщеної частки випуску за свій рахунок.
Різновидом обмеженого андерайтингу є придбання опціону на підписку, тобто банк придбаває право купити підписку у емітента. Таке право реалізується ним у разі, якщо банк знайде покупців на цінні папери. Банк може самостійно придбати частину випуску, а на залишок – купити опціон.
Залежно від додаткових умов, закладених в угоді з емітентом, можливі такі модифікації андерайтингу:
• андерайтинг з авансуванням: банк – андерайтер умовами угоди може бути зобов’язаний надати емітенту аванс за взяття ним для розміщення цінні папери;
• договірний андерайтинг: цей вид угоди передбачає цінові умови емісії (ціна випуску акцій у емітента, тобто його витрати на випуск, ціновий спред між зазначеною ціною та ціною, по якій розміщує емісію андерайтер (або синдикат)) встановлюється на основі переговорів між емітентом та єдиним менеджером синдиката (консорціума);
• конкурентний андерайтинг: підготовка емісії та її викуп здійснюється на основі конкуренції – угоду з емітентом укладає андерайтер, який пропонує найкращі цінові та інші умови;
• „стенд – бай”: андерайтер зобов’язується викупити для подальшого розміщення частину емісії, яку не викуплено старими акціонерами або тими, хто придбав у них це право;
• консорціумний андерайтинг: з метою розміщення великих випусків цінних паперів або для підвищення його ефективності створюються консорціуми (або емісійні синдикати) – групи андерайтерів, які не мають статусу юридичної особи, діють тимчасово на базі прийнятих спільних зобов’язань та умов розподілу прибутків і забезпечують розміщення і гарантування випуску цінних паперів емітента. Для цього вони укладають багатосторонню угоду між собою, з одного боку, та угоду головного банку (менеджера) консорціуму з емітентом – з іншого;[1]
• андерайтинг на принципах „все або нічого”: дія угоди по андерайтингу переривається, якщо андерайтеру не вдається розподілити всю емісію.[2]
Андерайтингові послуги можуть надаватись фінансовими посередниками як при публічному, так і при приватному розміщенні цінних паперів. При проведенні приватного розміщення фінансові посередники проводять консультації як з потенційним емітентом, так і з потенційними інвесторами проекту. Потім у визначені терміни за попередньо обумовленою ціною вони передають цінні папери емітента досить вузькому колу інституційних інвесторів. Приватне розміщення цінних паперів існує не в усіх країнах і окремого визначення для процедури приватного розміщення не існує. У країнах, де допускається приватне розміщення, законодавством обумовлюються випадки, коли можна не проходити процедури, необхідної для публічного розміщення цінних паперів. При приватному розміщенні, як і при публічному, інвесторів інформують про параметри та час емісії, проте комісія з цінних паперів інформацію не затверджує і не може заборонити проведення емісії. Для того щоб зменшити ризик інвесторів, цінні папери, розміщені приватним шляхом, забороняється перепродавати на ринку протягом певного періоду часу.
Як правило, приватне розміщення – це розміщення цінних паперів нових корпорацій серед невеликої кількості інституційних інвесторів: інвестиційних фондів, страхових компаній, пенсійних фондів. Нові корпорації, що претендують на приватне розміщення, переважно займаються впровадженням нових технологій у галузі інформатизації, генної інженерії, біотехнологій тощо. Це корпорації з венчурним видом бізнесу, тобто високо ризикові, але такі, що можуть забезпечити при ефективному менеджменті та успішному фінансуванні високі темпи приросту капіталу.[3]
Проаналізувавши вище викладені дані, ми можемо сказати, що в загальному вигляді андерайтинг – це надання коштів клієнтам або здійснення власноруч реалізації широкомасштабних проектів шляхом розміщення цінних паперів, які емітуються цими клієнтами, серед первинних інвесторів.
Також ми бачимо, що як з боку андерайтера, так і з боку емітента є право вибору виду андерайтингу, що або зменшує ризики для банку, як андерайтера, або збільшує вірогідність отримання бажаної суми грошових коштів для емітента.
 
СПИСОК ВИКОРИСТАНИХ ДЖЕРЕЛ
1. Снігурська Л. Операції банків з андерайтингу та їх облік//Вісник НБУ. - № 4. – 2005. – с. 43.
2. Миркин Я. Ценные бумаги и фондовый рынок. – М.: Перспектива, 1995. – 540 с.
3. Шелудько В.М. Фінансовий ринок: Навчальний посібник. – К.: Знання – Прес, 2002. – 536с.
4. Закон України „Про банки та банківську діяльність” від 07.12.2000 №2121 – ІІІ.
5. Богдан П. Напрями діяльності українських банків у сфері корпоративного фінансування//Вісник НБУ. - № 7. – 2005. – с.40.
6. Наумец. И. Андерайтинг в тёмную и светлую//Инвестгазета. - № 5(484). – 2005. – с. 21.
7. www.cbonds.ua
8. Л.М. Єріс. економічна доцільність використання фінансових посередників при розміщенні корпоративної облігаційної позики// Збірник наукових праць УАБС. - № 10. – 2004. – с.169.
9. www.aval.ua
10.  www.ukrsibbank.com.ua
11.  Брітченко І., Перепелиця Р. Роль комерційних банків у розбудові фондового рику України//Вісник НБУ. - № 4. – 2005. – с.23.
12. Енциклопедія банківської справи України/редкол.: В.С.Стельмах (голова) та ін. – К.:Молодь. – 2001. – 680с.
13. Луців Б.Л. напрями формування інвестиційно – банківських інститутв в Україні/Вісник УАБС. – 2001. - № 1. – с. 38-44.
14. Банківські операції: Підручник / За ред. В.І.Міщенка, Н.Г.Слав’янської. – К.:Знання, 2006. – 727с.